Ichtisar – Twenty Years after the Asian Financial Crisis

Karya tulis M Chatib Basri PhD, Twenty Years after the Asian Financial Crisis adalah bagian dari kumpulan tulisan Realizing Indonesia’s Economic Potential. Chatib Basri, Menkeu 2013 – 2014, Kepala BKPM 2012 – 2013. Alumni FEB UI dan PhD Australian National University tahun 2001. Member of IMF Asia Pacific Regional Advisory 2010 – 2012.

TWENTY YEARS AFTER THE ASIAN FINANCIAL CRISIS

Krisis keuangan tidak unik untuk setiap wilayah; itu terjadi di seluruh dunia. Di Asia, kita akrab dengan krisis keuangan Asia 1997-1998AFC  (Asia Financial Crisis), yang sangat mempengaruhi Indonesia, Korea, dan Thailand. Krisis keuangan global tahun 2008–09 berdampak signifikan terhadap Amerika Serikat dan Eropa. Pada tahun 2013, kepanikan pasar yang dikenal sebagai taper tantrum (TT) —bukan krisis keuangan — melanda lima ekonomi pasar yang sedang tumbuh (disebut dengan Fragile Five). Dengan demikian penting untuk membandingkan krisis dan guncangan keuangan dan bagaimana dampaknya terhadap negara berbeda.

Note: Taper tantrum (TT) adalah julukan bagi efek pengumuman kebijakan moneter AS tahun 2013 yang langsung memukul kurs sejumlah negara berkembang. Disebut taper tantrum antara lain karena efek itu langsung muncul walaupun tindakan kebijakan moneter belum dilakukan.

Sebelum AFC, ekonomi Indonesia dipuji sebagai kisah sukses transformasi struktural di Asia Timur (Bank Dunia 1993). Perekonomiannya tumbuh rata-rata 7,6 persen per tahun dari 1967 ke 1996. Tingkat kemiskinan turun secara signifikan, dari 54,2 juta (40 persen dari total populasi) pada tahun 1976 menjadi 34,0 juta (17,5 persen) pada tahun 1996. Bank Dunia (1993) berpendapat Indonesia sebagai anggota ekonomi industri yang baru,bersama dengan Malaysia dan Thailand. Namun, AFC membalikkan gambarsepenuhnya, memukul ekonomi Indonesia dengan keras dan mengarah ke krisis politik yang menggulingkan rezim otoriter Soeharto selama 32 tahun.

Hanya 10 tahun setelah AFC, Indonesia dihadapkan pada krisis keuangan global (Sub Prime Mortgage 2007/2008). Sesungguhnya krisis keuangan global jauh lebih besar daripada AFC atau krisis terbesar sesudah The great Depresion 1930an , tetapi Indonesia menghadapi i krisis keuangan global secara relatif baik karena dampaknya yang terbatas pada ekonomi Indonesia. Mengapa Indonesia mampu mengatasi krisis keuangan global jauh lebih baik daripada ketika menghadapi AFC?

Kemudian pada tahun 2013, pasar keuangan dalam ekonomi pasar berkembang dipukul oleh TT (taper tantrum),  yang dihasilkan dari keputusan Federal Reserve AS untuk mengakhiri kebijakan quantitative easing. Bersama dengan empat negara lain, (Brasil, India, Turki, dan Afrika Selatan), Indonesia digolongkan sebagai salah satu dari Fragile Five. Sangat menarik bahwa dalam waktu yang relatif singkat, Indonesia mengatasi guncangan keuangan ini dan mengambil sendiri dari kelompok Fragile Five.

Note: Quantitative easing (QE), juga dikenal sebagai pembelian aset berskala besar, adalah kebijakan moneter ekspansif dimana bank sentral membeli sejumlah obligasi pemerintah atau aset keuangan lainnya yang telah ditentukan sebelumnya untuk merangsang ekonomi dan meningkatkan likuiditas. Suatu bentuk kebijakan moneter yang tidak konvensional, biasanya digunakan ketika inflasi sangat rendah atau negatif, dan kebijakan moneter ekspansif standar menjadi tidak efektif

THREE FINANCIAL SHOCKS: TWO CRISES AND ONE MARKET PANIC

Krisis ekonomi bukanlah konsep baru di Indonesia. Yang pertama terjadi pada pertengahan 1960-an. Krisis itu sepenuhnya homegrown, terdiri dari kontraksi ringan dan pemulihan cepat. Yang kedua terjadi pada tahun 1980-an, yang disebabkan oleh kondisi eksternal (jatuhnya harga minyak). Ini memiliki dampak yang signifikan terhadap pertumbuhan ekonomi tetapi juga ditandai dengan pemulihan yang cepat. Yang ketiga adalah AFC, dan yang keempat adalah krisis keuangan global. Pada tahun 2013, TT memukul perekonomian Indonesia, tetapi tidak menciptakan krisis besar.

GDP Growthexchange rate quaterly

INFLASIFig 2.1-2.3 menunjukkan dampak yang berbeda dari AFC, krisis keuangan global, dan TT pada pertumbuhan ekonomi, nilai tukar, dan inflasi. Angka-angka menunjukkan bahwa AFC memiliki dampak yang signifikan terhadap perekonomian Indonesia. Pertumbuhan ekonomi sangat menurun, nilai tukar terhadap dolar AS jatuh, dan inflasi meningkat tajam. Sebaliknya, krisis keuangan global dan TT praktis tidak berpengaruh pada pertumbuhan ekonomi dan inflasi, dan mereka hanya memiliki dampak terbatas pada nilai tukar.

Mengapa dampak krisis keuangan global dan TT jauh lebih kecil daripada AFC? Beberapa faktor membedakan krisis keuangan global dan TT dari AFC

ROOTS OF THE CRISIS

AFC dipicu oleh krisis nilai tukar di Thailand yang kemudian menyebar ke Indonesia, efek contagion (penularan) dari Thailand memiliki dampak besar pada perekonomian Indonesia karena kelemahan di sektor perbankan. Soesastro dan Basri (1998) menunjukkan bahwa ada masalah dalam fundamental ekonomi Indonesia, khususnya di sektor perbankan, yang memiliki tingkat kredit macet (NPL) dan utang jangka pendek yang tinggi. Respons kebijakan dengan  meningkatkan suku bunga menyebabkan peningkatan utang memperburuk. Aswicahyono dan Hill (2002) berpendapat bahwa krisis pada 1997-1998 berpusat pada pasar keuangan, nilai tukar, utang jangka pendek, mobilitas modal, dan gangguan politik. Dengan demikian, ketika krisis keuangan melanda Thailand, dampaknya terhadap perekonomian Indonesia sangat mengerikan. Krisis ekonomi Indonesia pada tahun 1998 adalah homegrown tetapi tidak home alone.

Sebaliknya, krisis keuangan global hampir sepenuhnya eksternal, dipicu oleh krisis subprime AS. Dampaknya terhadap Indonesia hanya melalui saluran keuangan dan perdagangan. Karena Indonesia relatif terisolasi dari pasar keuangan dan perdagangan global, dampaknya terbatas. Total ekspor Indonesia sebagai bagian dari PDB adalah 29 persen, jauh lebih kecil daripada di Singapura (234 persen), Provinsi Taiwan Cina (74 persen), dan Korea (45 persen) Basri dan Hill (2011) menunjukkan bahwa bank dan sektor korporasi tidak memiliki leverage yang tinggi, dan Bank-bank Indonesia hampir tidak memiliki koneksi ke aset bermasalah dan pasar keuangan di Inggris dan Amerika Serikat.

Sumber kepanikan pasar dari TT sedikit berbeda. Guncangan keuangan dipicu oleh pembicaraan yang meruncing, diperburuk oleh defisit transaksi berjalan. Eichengreen dan Gupta (2014) berpendapat bahwa dampak TT lebih besar di negara-negara yang mengalami apresiasi mata uang yang tinggi dan memungkinkan current account mereka saat itu meningkat selama periode Quantitative easing (QE). Mereka juga menyoroti bahwa negara-negara dengan pasar keuangan yang relatif besar mengalami dampak yang lebih besar. Dengan demikian, dampak dari TT tercipta dari campuran efek eksternal, diperparah oleh defisit current account yang tinggi, yang menyebabkan kepanikan di pasar keuangan. Upaya yang ditujukan untuk mengurangi defisit transaksi berjalan memungkinkan Indonesia untuk mengatasinya kepanikan pasar dan mencegah krisis keuangan skala penuh (Basri 2016, 2017).

Problems in the Banking Sector

Sebagaimana ditunjukkan oleh Soesastro dan Basri (1998), Hill (1999), Stiglitz dan Greenwald (2003), dan Fane dan McLeod (2004), banyak bank di Indonesia sangat lemah pada tahun 1997-1998. Sektor perbankan sangat leveraged, rasio pinjaman terhadap simpanan melebihi 100 persen pada tahun 1997, dan rasio NPL terhadap total pinjaman sekitar 27 persen pada bulan September 1997.

IMF (2003) menunjuk bahwa kerentanan di sektor perbankan Indonesia di underestimate IMF dan oleh para pembuat kebijakan. Selain itu, keputusan untuk menutup 16 bank tanpa mempertimbangkan dampak keseluruhan sangat merugikan di Indonesia. Penutupan bank-bank ini menyebabkan bank runs, memaksa Bank Indonesia (BI) untuk mengeluarkan dukungan likuiditas. IMF (2003) juga berpendapat bahwa dukungan likuiditas ini menyebabkan hilangnya kontrol moneter, yang pada gilirannya, menyebabkan penurunan lebih lanjut kurs rupiah. Pada bulan Januari dan Februari, sektor perbankan runtuh dari bank runs, yang dihasilkan dari kepanikan yang dipicu oleh kebijakan penutupan bank yang direkomendasikan oleh IMF. Bank runs juga mendorong pelarian modal, yang selanjutnya merugikan rupiah.

Kondisi perbankan sangat berbeda pada tahun 1998 dibandingkan tahun 2008 dan 2013. Pada tahun 2008 dan 2013, keuangan jauh lebih sehat daripada tahun 1998, dengan NPL kurang dari 4 persen, rasio pinjaman terhadap deposito kurang dari 80 persen dan 90 persen, masing-masing , dan CAR sekitar 17 persen. Perbaikan ini disebabkan oleh reformasi institusi keuangan, khususnya di sektor perbankan, yang dilaksanakan setelah AF.

Exchange Rate Regime

Salah satu perbedaan terbesar antara dampak krisis keuangan global dan TT dibandingkan dengan AFC adalah rezim nilai tukar. Sebelum 1997, BI memiliki sistem peg atau nilai tukar mengambang yang dikelola, di mana pemerintah membuat penyesuaian reguler terhadap nilai tukar. Penyusutan selalu dipertahankan pada 5 persen per tahun, mempromosikan carry trade. Karena depresiasi dipertahankan pada 5 persen, investor yang meminjam dari luar negeri tidak menghadapi risiko nilai tukar. Hal ini menyebabkan peningkatan utang luar negeri jangka pendek . Nasution (2015) menunjukkan bahwa BI tidak memiliki data yang baik tentang utang luar negeri perusahaan jangka pendek

EXTERNAL DEBT

Selanjutnya, pinjaman jangka pendek digunakan untuk mendanai proyek jangka panjang di sektor nontrade. Ini menghasilkan ketidaksesuaian ganda: mata uang dan maturity (Nasution 2015). Ketika rupiah bisa mengambang, banyak perusahaan mengalami masalah dengan utang luar negeri jangka pendek, akhirnya meningkatkan NPL.

Situasi berbeda pada tahun 2008 dan 2013. BI mengadopsi rezim penargetan inflasi dengan nilai tukar yang fleksibel setelah AFC. Akibatnya, pelaku ekonomi harus mempertimbangkan risiko nilai tukar dalam keputusan investasi portofolio mereka. Beberapa dari mereka juga hedging liabilities. Dengan demikian, depresiasi nilai tukar tidak memicu kepanikan yang signifikan di pasar valuta asing seperti yang terjadi pada tahun 1998.

Untuk TT, nilai tukar fleksibel membantu Indonesia mengatasi defisit transaksi berjalan. Perlu dicatat bahwa Indonesia tidak dapat menggunakan kurs semata untuk menyelesaikan masalah ketidakseimbangan eksternal. Kenangan trauma dari AFC menyebabkan kekhawatiran rupiah jatuh terlalu tajam karena banyak yang takut pengulangan AFC. Skenario ini dapat berfungsi sebagai self-fulfilling prophecy, pada akhirnya melemahkan nilai tukar rupiah. Untuk mengatasi masalah ini, kredibilitas kebijakan dan komunikasi yang baik dengan komunitas bisnis memainkan peran penting.

Note: The self-fulfilling prophecy is, in the beginning, a false definition of the situation evoking a new behavior which makes the original false conception come true. This specious validity of the self-fulfilling prophecy perpetuates a reign of error. For the prophet will cite the actual course of events as proof that he was right from the very beginning.

Rupiah melemah dari Rp12.500 / US $ menjadi Rp14.700 / US $, pasar saham dan obligasi anjlok, dan ada capital outflows yang signifikan. Namun perlu dicatat bahwa rupiah terdepresiasi kurang dari 10 persen pada tahun 2015, dibandingkan dengan lebih dari 15 persen pada tahun 2013. Defisit dan inflasi neraca berjalan jauh lebih rendah dibandingkan tahun 2013; Namun, pasar menganggap bahwa Indonesia berisiko pada tahun 2015 dibandingkan tahun 2013 (IIF 2015). Mengapa? Bab ini berpendapat bahwa mengkomunikasikan respons kebijakan mereka kepada komunitas bisnis dan pasar keuangan pada tahun 2015 merupakan tantangan bagi pihak berwenang Indonesia. Selain itu, kredibilitas kebijakan menghadapi masalah karena risiko fiskal yang menjulang dari target pajak yang tidak realistis pada tahun 2015 dan 2016. Hal ini memperkuat argumen pentingnya kredibilitas dan komunikasi kebijakan dengan pasar keuangan dan komunitas bisnis.

Policy Responses

Pemerintah menyikapi krisis 1998 dan 2008 dengan berbagai cara. IMF merekomendasikan agar BI merespons melemahnya rupiah dengan menaikkan suku bunga selama AFC. Karena NPL tinggi, menaikkan suku bunga meningkatkan kemungkinan gagal bayar, yang menyebabkan krisis perbankan. Krisis perbankan memperburuk perekonomian dan mendorong capital outflow. Ini konsisten dengan argumen Stiglitz dan Greenwald (2003) bahwa ketika ekonomi memasuki resesi yang mendalam, devaluasi kontraksi menyebabkan banyak perusahaan menjadi tertekan (lihat juga Sachs 1997).

Berbeda dengan AFC, selama krisis keuangan global, BI merespons dengan menurunkan suku bunga dan memastikan bahwa terdapat cukup likuiditas dalam sistem keuangan. Akibatnya, kemungkinan gagal bayar relatif rendah di tahun 2008, dan dampak NPL di sektor perbankan juga relatif kecil.

Selama AFC, penutupan 16 bank tanpa menawarkan jaminan deposito yang cukup merupakan kesalahan besar. Seperti disebutkan, hal  ini menghasilkan bank runs. Pengalaman Indonesia selama AFC menunjukkan bahwa gangguan dan ketidakstabilan di sektor keuangan dapat menyebabkan krisis kepercayaan yang parah dan bahwa biaya untuk membiarkan situasi semacam itu terjadi jauh lebih tinggi daripada biaya untuk mencegahnya. Atas dasar pengalaman ini, selama krisis keuangan global, Indonesia sangat mendukung upaya secepatnya untuk memulihkan kepercayaan di sektor keuangan mengantisipasi perubahan di sektor keuangan daripada penyesuaian struktural.

Pemerintah dan BI menyiapkan jaring pengaman sektor keuangan dan protokol krisis – langkah-langkah yang diperlukan ketika menghadapi krisis keuangan. Kontrol krisis difokuskan pada pemantauan sektor keuangan. Pemerintah dan BI memastikan likuiditas yang cukup dalam sistem perbankan dan bekerja untuk menjaga kepercayaan di sektor perbankan dengan memberikan jaminan, meningkatkan plafon untuk jaminan deposito dari Rp 100 juta hingga Rp 2 miliar per account.

Pada umumnya mengerti bahwa runtuhnya bank atau lembaga keuangan akan memicu kepanikan. Meskipun Bank Century relatif kecil dan keterkaitannya rendah, pemerintah – khususnya BI – merasa bahwa penting untuk mengamankan kepercayaan di pasar dan dengan demikian Komite Stabilitas Sistem Keuangan Sistem Keuangan (KSSK) memutuskan untuk menyelamatkan Bank Century pada bulan November 2008

Pemerintah menerapkan kebijakan fiskal countercyclical pada tahun 2008 melalui ekspansi fiskal dan memitigasi dampak krisis keuangan pada segmen masyarakat termiskin dengan menyediakan jaring pengaman sosial. Indonesia memperkenalkan paket stimulus pada tahun 2009 senilai sekitar Rp 73,3 triliun (sekitar US $ 6,4 miliar) untuk meningkatkan ekonomi di tengah ancaman penurunan ekonomi.

Paket ini dibagi menjadi tiga kategori utama: pemotongan pajak penghasilan, pajak dan keringanan bea impor, dan subsidi serta pengeluaran pemerintah. Bertujuan untuk mendorong pengeluaran rumah tangga dan perusahaan, hampir 60 persen dari stimulus fiskal Indonesia dialokasikan untuk menutupi pemotongan pajak penghasilan. Untuk meminimalkan dampak krisis keuangan global, pemerintah memangkas tarif pajak penghasilan individu dari 35 persen menjadi 30 persen dan tarif pajak penghasilan perusahaan dari 30 persen menjadi 28 persen (Basri dan Rahardja 2011).

Respons kebijakan terhadap TT berbeda dalam beberapa hal tetapi cukup mirip dengan respon terhadap AFC. Seperti disebutkan, masalah utama adalah defisit neraca berjalan  yang tinggi. Untuk mengatasi masalah ini, pemerintah dan BI menerapkan kombinasi kebijakan pengurangan pengeluaran dan switching pengeluaran (expenditure-reducing and expenditure-switching policies). Kombinasi depresiasi nilai tukar dan pengetatan moneter dan fiskal membantu menstabilkan pasar keuangan dalam waktu yang relatif singkat (Basri 2017). Pemerintah Indonesia memotong subsidi bahan bakar dengan menaikkan harga BBM sekitar 40 persen pada Juni 2013; BI juga secara bertahap meningkatkan suku bunga sebesar 175 basis poin (Basri 2016, 2017). Pemerintah juga mendukung kebijakan BI membiarkan nilai tukar mengikuti kekuatan pasar dalam jangka menengah, yang memiliki dampak positif. Dukungan pemerintah sangat penting, memungkinkan BI bertindak secara independen.

Mengapa langkah-langkah ini efektif selama TT tetapi bukan AFC? Ada beberapa penjelasan yang mungkin. Pertama, AFC adalah krisis keuangan, sedangkan TT adalah kepanikan pasar. Memang benar bahwa jika TT tidak ditangani dengan baik, itu bisa menyebabkan krisis keuangan, tetapi potensi krisis keuangan dalam skala jauh lebih kecil. Kedua, tidak seperti AFC, di mana masalah mendasar di sektor perbankan Indonesia terpapar, TT diperparah oleh tingginya defisit transaksi berjalan Indonesia. Jadi, itu kombinasi pengetatan moneter, pemotongan anggaran, dan depresiasi nilai tukar bekerja dengan baik. Selain itu, kondisi perbankan di Indonesia pada 2013 jauh lebih baik daripada tahun 1998, sehingga kenaikan suku bunga sebesar 175 basis poin tidak banyak berpengaruh pada sektor perbankan.

Selain itu, seperti yang dibahas sebelumnya, para pelaku ekonomi telah terbiasa dengan rezim nilai tukar fleksibel, sehingga mereka telah mendiversifikasi portofolio mereka dan hedged their liabilities.  Oleh karena itu, depresiasi mata uang tidak menciptakan kepanikan pasar.

Political Factors

Krisis politik dan perubahan pemerintahan pada tahun 1998 membuat krisis ekonomi jauh lebih buruk dibandingkan dengan tahun 2008 dan 2013. Kondisi ekonomi yang buruk menyebabkan krisis politik dan mendorong perubahan pemerintahan; Krisis politik ini kemudian memperparah krisis ekonomi (Basri 2015). Satu perbedaan utama antara kondisi politik pada tahun 1998 dan 2008 atau 2013 adalah tingkat kepercayaan pada pemerintah. Pada tahun 1998, kepercayaan terhadap pemerintahan Soeharto jatuh ke titik terendah, menghasilkan tekanan untuk reformasi politik dan tuntutan untuk demokratisasi (Schwarz 1999; Aswicahyono dan Hill 2002; Bresnan 2005).

Dari Diskusi yang disebutkan di atas menunjukkan bahwa selain respon terhadap kebijakan yang berbeda, perbaikan/reformasi dalam di sektor fiskal, moneter, dan kondisi perbankan sejak tahun 1998 membantu Indonesia menangani krisis keuangan global dan TT relatif baik. Penargetan-inflasi dengan nilai tukar fleksibel berkontribusi besar terhadap ketahanan Indonesia terhadap krisis keuangan global dan TT. Namun, nilai tukar yang fleksibel harus didukung oleh good corporate dan bank balance sheets yang baik untuk menghindari masalah, karena depresiasi rupiah dapat meningkatkan utang perusahaan, yang pada gilirannya, dapat meningkatkan risiko NPL.

Banking Reform

Sebagaimana dicatat, bank-bank di Indonesia menderita NPL yang relatif tinggi sebelum AFC. Reformasi perbankan jelas meningkatkan sektor perbankan setelah 1998. Nasution (2015) meninjau bagaimana Indonesia mereformasi sektor yang berisiko. Reformasi pertama adalah menyediakan likuiditas darurat dan membeli obligasi untuk meningkatkan CAR di bank-bank yang mengalami kesulitan keuangan. Bank yang berkinerja buruk ditutup atau direstrukturisasi.

Badan Penyehatan Perbankan Nasional dibentuk pada Januari 1998 sebagai tanggapan atas krisis perbankan dan ekonomi. Ini didirikan untuk mengelola program jaminan menyeluruh pemerintah; untuk mengawasi, mengelola, dan merestrukturisasi bank-bank yang  distressed banks ; dan untuk mengelola aset pemerintah di bank di bawah status restrukturisasi dan untuk mengoptimalkan tingkat pemulihan pelepasan aset di distressed banks. Agensi dikritik karena lambat dalam melaksanakan tugasnya, karena kurangnya transparansi, dan karena dugaan penyimpangannya. Selama enam tahun beroperasi, ada tujuh kepala.

Kedua, untuk mengatasi bank runs dan untuk menghindari kepanikan, jaring pengaman perbankan diciptakan melalui jaminan deposito, yang kemudian diperluas menjadi jaminan blanket pada tahun 1998 setelah perbankan runtuh. Ketiga, pengawasan dan lembaga ditingkatkan. BI, yang berada di bawah pemerintahan dan memiliki otoritas terbatas, dibuat independen dan diberi otoritas penuh atas sistem perbankan. Selain itu, sistem manajemen risiko untuk bank individu dan sistem asuransi deposito dilembagakan (Sato 2005). Inisiatif reformasi IMF ini sangat penting untuk memperbaiki sistem perbankan Indonesia setelah AFC. Artha (2012) dan Andriani dan Gai (2013) menunjukkan bahwa independensi BI telah berhasil menurunkan tingkat inflasi.

Sejak 2016, inflasi telah melambat, meningkatkan kepercayaan investor terhadap perekonomian Indonesia. Pada tahun 2012, reformasi berlanjut dengan pemisahan manajemen moneter dari pengawasan perbankan. BI fokus pada upaya untuk mencapai target inflasi yang ditetapkan oleh pemerintah, sedangkan pengawasan perbankan dikelola oleh Otoritas Jasa Keuangan (OJK). Selain itu, Forum Stabilitas Sistem Keuangan diciptakan untuk mengkoordinasikan upaya antara Departemen Keuangan, BI, OJK, dan Lembaga Penjamin Simpanan (LPS).

Dengan reformasi ini, Sato (2005) menunjukkan bahwa lembaga keuangan dan pengawasan perbankan berubah secara drastis. Sektor perbankan, yang rusak parah oleh AFC, selamat dari krisis melalui program penyelamatan sektor perbankan, tetapi kegiatan pinjaman menurun sebagai akibat dari upaya manajemen risiko yang ketat yang diperlukan dalam reformasi. Juga, penyelamatan sektor perbankan cukup mahal  Rp 658 triliun (Sato 2005)

Selain itu, BI mengadopsi Basel Core Principles untuk Pengawasan Perbankan yang Efektif. BI menerapkan lebih lanjut pengawasan CAMELS pada tahun 2005. Pada tahun 2003, BI menjadi anggota Bank for International Settlements (BIS), yang mengharuskan BI untuk disiplin dalam mengikuti standar BIS, memberikan kepercayaan kepada investor.

Note:  CAMELS is a rating system that bank supervisory authorities use to rate financial institutions based on six factors: capital adequacy, assets, management capability, earnings, liquidity (also called asset liability management), and sensitivity (sensitivity to market risk, especially interest rate risk).

Fiscal Reform

Sejak AFC, pemerintah Indonesia telah mengambil beberapa langkah untuk memperbaiki struktur fiskalnya, dan karenanya Indonesia berhasil mempertahankan defisit anggaran yang relatif rendah. Terlepas dari kritik terhadap rekomendasi IMF untuk Indonesia untuk menerapkan kebijakan fiskal yang ketat selama AFC, dalam jangka panjang persyaratan ini telah membuat Indonesia lebih berhati-hati secara fiskal. Oleh karena itu, posisi fiskal Indonesia semakin kuat memasuki krisis keuangan global. Kewaspadaan fiskal ini tercermin dalam Undang-Undang Nomor 17 Tahun 2003, yang membatasi defisit anggaran Indonesia hingga 3 persen dari PDB dan utang pemerintah menjadi kurang dari 60 persen PDB

budget balanceGovernment debtIndonesia memasuki krisis keuangan global dalam bentuk fiskal yang lebih baik daripada banyak negara di Asia, atau bahkan Amerika Serikat dan Eropa. Gambar 2.5 menunjukkan bahwa defisit anggaran sebagai persentase dari PDB terus menurun. Saldo utama telah surplus sejak tahun 2000, setelah defisit hanya sejak 2012. Keberhasilan pemerintah dalam mempertahankan defisit anggaran kurang dari 3 persen dari PDB sejak tahun 2000 memastikan bahwa rasio utang pemerintah terhadap PDB menurun secara konsisten (Gambar 2.6) . Basri dan Hill (2011) menunjukkan bahwa satu masalah utama yang dihadapi oleh Indonesia setelah AFC adalah rasio utang terhadap PDB pemerintah sekitar 90 persen, yang merupakan hasil dari pemerintah mengambil alih utang perusahaan dan keruntuhan perbankan di AFC. Dengan demikian, stabilitas makroekonomi pada awal tahun 2000an sangat renggang. Namun, kemampuan pemerintah untuk mempertahankan defisit anggaran yang rendah meningkatkan posisi fiskalnya.

Basri dan Rahardja (2011) menunjukkan bahwa setelah AFC, proses anggaran pemerintah di Indonesia berubah dalam beberapa cara. Pertama, demokratisasi penuh berarti bahwa Parlemen memainkan peran penting dalam proses penganggaran. Undang-undang anggaran negara Indonesia yang diperkenalkan pada tahun 2003 memperkuat interaksi antara pemerintah dan Parlemen dalam proses penganggaran. Keterlibatan parlemen juga telah berevolusi. Alih-alih hanya mendukung anggaran yang diusulkan pemerintah pusat, Parlemen sekarang secara aktif terlibat dalam pertimbangan dan modifikasi terhadap asumsi ekonomi makro dan dalam menyetujui atau menolak anggaran, yang diusulkan oleh semua instansi pemerintah, baris demi baris.

Selain itu, format anggaran pemerintah telah mengalami perubahan mendasar. Pada tahun 2000, pemerintah mengubah tahun fiskal dari 1 April hingga 31 Maret, dan pada tahun berikutnya, dari 1 Januari hingga 31 Desember. Namun, yang lebih penting adalah bahwa pemerintah Indonesia mengadopsi standar internasional, IMF’s Government Finance Statistics system untuk laporan anggarannya. Pada tahun 1999, Indonesia akhirnya mengizinkan anggarannya untuk mencerminkan defisit atau surplus dan menerapkan serangkaian penyusunan ulang dalam item anggaran. Format anggaran saat ini juga memperjelas sumber pembiayaan untuk belanja pemerintah, seperti privatisasi, utang pemerintah, dan pinjaman luar negeri, yang sebelumnya semuanya diperlakukan sebagai “pendapatan pembangunan.” Sejak tahun 2001, anggaran pemerintah pusat juga termasuk “dana perimbangan” (balancing funds)  mengantisipasi desentralisasi kewenangan kepada pemerintah daerah. Setelah diperkenalkannya Undang-undang Negara No. 17 tahun 2003, pada tahun 2005 pemerintah pusat menerapkan sistem anggaran terpadu yang menghapus  belanja rutin dan pembangunan dan mengubah alokasi anggaran sektoral menjadi alokasi fungsional oleh lembaga-lembaga nondepartemen.

Monetary Reform

Indonesia juga telah meningkatkan kerangka moneternya sejak AFC. Sebelum AFC, BI beroperasi di bawah petunjuk pemerintah pusat melalui Dewan Moneter, yang terdiri dari Menteri Keuangan, beberapa anggota kabinet lainnya, dan Gubernur BI. BI mempertahankan rezim nilai tukar yang dikelola dengan ketat, dengan depresiasi mata uang tetap pada 5 persen. Kebijakan moneter dijalankan melalui penerbitan sekuritas BI yang diarahkan untuk membatasi pertumbuhan kredit dan mencapai tingkat inflasi kurang dari 6 persen. Namun, inflasi rata-rata 8,4 persen selama 1990–97, salah satu angka tertinggi di Asia, memberikan kontribusi terhadap apresiasi riil terhadap rupiah dan defisit neraca berjalan yang semakin melebar, yang dibiayai dengan utang luar negeri jangka pendek.

Rezim nilai tukar yang dikelola dengan sangat ketat dipertahankan sebelum AFC memberi kontribusi besar pada AFC. Untuk melindungi posisi cadangan internasionalnya, BI membiarkan nilai tukar mengambang pada Agustus 1997 ketika ekonomi mengalami outflow capital. Rupiah terdepresiasi sebesar 95 persen terhadap dolar AS pada tahun 1997 dan sebesar 73 persen pada tahun 1998, sementara inflasi naik menjadi 58 persen pada tahun 1997 dan 20 persen pada tahun 1998. Untuk mengatasi masalah ini, dan sebagai bagian dari perjanjian keuangan dengan IMF, BI memperkenalkan rezim penargetan inflasi yang lunak dengan target moneter pada tahun 1998. Selain itu, BI diberikan kebebasan resmi pada tahun 1999, yang memungkinkannya untuk mencapai tujuannya dan meningkatkan kepercayaan dalam ekonomi. Akibatnya, inflasi rata-rata menurun menjadi sekitar 8 persen pada 2000–04, sementara nilai tukar stabil.

BI mengadopsi rezim penargetan inflasi formal dengan nilai tukar mengambang pada tahun 2005, di mana BI secara eksplisit mengumumkan target inflasi yang ditetapkan pemerintah kepada publik, dan kebijakan moneter diarahkan untuk mencapai target. Pada tingkat operasional, sikap kebijakan moneter tercermin dalam pengaturan tingkat kebijakan untuk mempengaruhi tingkat pasar uang dan, pada gilirannya, deposito dan suku bunga pinjaman dalam sistem perbankan. Perubahan tingkat ini pada akhirnya akan mempengaruhi output dan inflasi.

BI juga telah mereformasi operasi moneternya untuk meningkatkan transmisi kebijakan moneter, termasuk dengan mengalihkan tingkat kebijakan dari tingkat non-transaksional ke  seven-day reverse repo rate, dikombinasikan dengan penyempitan koridor suku bunga pada tahun 2016. BI meluncurkan persyaratan cadangan rata-rata pada bulan Juli 2017, dengan periode transisi satu bulan untuk mengurangi kekurangan likuiditas bank-bank yang lebih kecil. Reformasi ini telah terbayar dengan stabilitas harga yang lebih baik, dengan inflasi yang tersisa mendekati target, rata-rata 5 persen pada tahun 2010–17 dan mendekati 3 persen pada awal 2018. Kredibilitas bank sentral juga meningkat sebagaimana tercermin dalam stabilisasi ekspektasi inflasi jangka panjang pada hampir 4 persen pada 2017-18.

Institutional Reform

Korupsi dan kronisme memperparah efek dari AFC (IMF 2003). IMF (2003) juga menunjukkan bahwa utang jangka pendek diremehkan, dan manajemen risiko yang lemah di sektor perbankan, yang dihasilkan dari kronisme dan korupsi, tidak ditangani cukup cepat. Manajemen risiko yang lemah tercermin dalam pinjaman yang tinggi kepada pihak-pihak yang terkait dengan bank termasuk manajemen, pemilik bank, dan keluarga mereka, tanpa ada studi kelayakan proyek yang telah dilakukan .IMF (2003) menyatakan bahwa meskipun IMF mengidentifikasi kerentanan di sektor perbankan, salah menilai sejauh mana hubungan antara pemilik bank dan politisi. Selain itu, beberapa reformasi tidak dilaksanakan karena perlawanan dari kepentingan pribadi dengan hubungan langsung ke ruang kekuasaan. Misalnya, pada November 1997, di bawah rekomendasi IMF, pemerintah dan BI memutuskan untuk menutup 16 bank bermasalah, salah satunya memiliki koneksi politik yang sangat kuat. Bank itu kemudian mengajukan banding dan memenangkan kasusnya, membuka kembali dan mengganti namanya (Soesastro dan Basri 1998). Kasus ini menunjukkan perlawanan terhadap reformasi dari kepentingan pribadi dengan ikatan politik yang kuat. Korupsi dan kronisme, terutama ketika kredit diberikan tanpa penilaian risiko yang tepat, membuat sektor perbankan rentan.

Untuk menangani korupsi, Indonesia membentuk Komisi Pemberantasan Korupsi (KPK) pada tahun 2002. Meskipun perjuangan melawan korupsi masih jauh dari selesai, telah ada perbaikan dan keberhasilan. Basri dan Hill (2011) menunjukkan bahwa tindakan yang diprakarsai oleh KPK telah mengakibatkan banyak anggota legislatif dan pejabat senior dipecat dan dipenjara. Peradilan juga mengalami perubahan signifikan; sekarang otonom, tidak seperti di bawah pemerintahan Soeharto. Namun demikian, korupsi masih merembet di pengadilan. Hukum dagang sangat komersial dalam arti sebenarnya karena hakim dibeli, yang akhirnya menghasilkan ketidakpastian hukum (Butt 2009). Meskipun memang benar bahwa KPK telah memiliki beberapa kemenangan, antireformis telah menolak langkah KPK untuk memerangi korupsi. Di tingkat daerah, korupsi masih tersebar luas, meskipun LPEM (2006) telah menunjukkan penurunan tingkat godaan korupsi dan suap di beberapa daerah.

MORE STABLE, YET STILL VULNERABLE

Meskipun berbagai reformasi telah dilakukan, Indonesia tetap rentan terhadap guncangan eksternal. TT, misalnya, menunjukkan kerentanan ekonomi Indonesia terhadap goncangan keuangan. Kepanikan pasar ini tidak menyebabkan krisis besar tetapi mengendapkan waktu yang bergejolak. Selain itu, seperti yang disebutkan sebelumnya, diskusi The Fed tentang rencana untuk menormalkan kebijakan moneter AS pada tahun 2015 memberikan tekanan serius pada pasar keuangan Indonesia. Situasi membaik ketika Fed menaikkan suku bunga hanya sebesar 25 basis poin dan Jepang dan Eropa memprakarsai kebijakan suku bunga negatif. Namun, dengan tren pemulihan baru-baru ini di ekonomi AS dan melebarnya defisit anggaran AS karena kebijakan pajak pemerintah, ada risiko arus keluar modal dari Indonesia karena Fed dapat menaikkan suku bunga lebih tinggi dari apa yang diharapkan oleh pasar keuangan. Kedua contoh ini menunjukkan betapa rentannya pasar keuangan Indonesia terhadap guncangan eksternal.

Sumber utama kerentanan ini berasal dari ketergantungan Indonesia pada pembiayaan portofolio untuk mendanai defisit neraca berjalan dan defisit anggaran saat ini. Di Indonesia, kepanikan biasanya dipicu melalui pasar obligasi pemerintah karena peran yang relatif besar dimainkan oleh pemegang asing dalam pendanaan defisit pemerintah. Ketika kejutan terjadi di Amerika Serikat, seperti yang terjadi selama TT atau dengan normalisasi tingkat Fed, investor pasar obligasi menarik portofolio investasi mereka, yang kemudian memicu gejolak di pasar keuangan. Oleh karena itu, penting bagi Indonesia untuk mengembangkan pasar obligasi domestik dengan memanfaatkan dana jangka panjang, termasuk dana pensiun dan asuransi.

Adapun defisit transaksi berjalan, Basri (2017) berpendapat bahwa defisit transaksi berjalan yang besar tidak selalu merupakan hal yang buruk, jika dibiayai oleh investasi langsung jangka panjang dan produktif FDI (Foreign Direct Investment) untuk sektor-sektor yang berorientasi ekspor. Namun, defisit transaksi berjalan yang besar dapat meningkatkan kerentanan negara jika dibiayai oleh investasi portofolio, seperti di negara-negara Fragile Five. Kerentanan ini mungkin membuat investor portofolio gugup, mendorong mereka untuk menarik portofolio mereka dari negara masing-masing. Edwards (2002) menunjukkan bahwa defisit transaksi berjalan besar harus menjadi perhatian, meskipun ia berpendapat bahwa ini tidak berarti bahwa setiap defisit besar akan menyebabkan krisis.

Tidak ada ambang batas (threshold ) yang jelas pada defisit transaksi berjalan yang akan menyebabkan kepanikan di pasar keuangan, tetapi pelajaran dari TT menunjukkan bahwa pasar uang terpengaruh ketika defisit neraca berjalan melebihi 3 persen dari PDB dan dibiayai oleh investasi portofolio. Tentu saja, ini berbeda antar negara. Basri (2017) berpendapat bahwa negara-negara seperti India telah mampu menjalankan defisit neraca fiskal dan transaksi berjalan jauh lebih besar daripada Indonesia. Mungkin ini adalah hasil dari sejarah makroekonomi dan neraca modal India. India tidak terpengaruh oleh AFC, sehingga pasar tidak terlalu gelisah, dan capital account India juga kurang terbuka dibandingkan dengan Indonesia, jadi modal tidak keluar begitu cepat.

Basri, Rahardja, dan Fithrania (2016) menunjukkan korelasi yang kuat antara investasi dan impor barang modal dan bahan baku di Indonesia. Semakin tinggi pertumbuhan ekonomi adalah karena peningkatan investasi swasta atau publik, semakin tinggi defisit transaksi berjalan. Dengan demikian, pertumbuhan ekonomi jangka pendek Indonesia selalu terkendala oleh defisit transaksi berjalan. Ketika guncangan eksternal terjadi, seperti selama TT pada tahun 2013 atau ketakutan atas kenaikan suku bunga Fed pada tahun 2015, arus keluar modal dari lonjakan investasi portofolio dan rupiah melemah secara signifikan. Untuk mengatasi masalah volatilitas aliran modal, Indonesia harus terus menggunakan instrumen fiskal, moneter, dan makroprudensial.

Jika defisit transaksi berjalan dibiayai oleh FDI, terutama untuk sektor yang berorientasi ekspor, risiko volatilitas aliran modal relatif kecil. Untuk merangsang pertumbuhan ekonomi dengan tetap menjaga stabilitas makroekonomi, efisiensi dan produktivitas harus ditingkatkan sehingga investasi yang sama akan menghasilkan pertumbuhan ekonomi yang lebih tinggi. Pilihan lain adalah untuk FDI untuk berpusat pada sektor manufaktur yang berorientasi ekspor. Basri (2017) merekomendasikan bahwa Indonesia fokus pada peningkatan produktivitas, mempromosikan deregulasi ekonomi untuk meningkatkan efisiensi, meningkatkan sumber daya manusia, mengembangkan infrastruktur, dan memperbaiki tata kelola.

CONCLUSION AND THE WAY FORWARD

Diskusi yang disebutkan di atas menunjukkan bahwa krisis keuangan global dan TT memiliki dampak yang jauh lebih kecil pada perekonomian Indonesia daripada AFC. Karena beberapa alasan, Indonesia lebih berhasil dalam mengatasi krisis keuangan global, yang jauh lebih besar daripada AFC. Krisis keuangan global benar-benar eksternal, yang berasal dari krisis subprime AS. Karena ekonomi Indonesia terisolasi dengan baik, dengan bagian yang relatif kecil dari total ekspor ke PDB, dampak krisis keuangan global terbatas. Selain itu, seperti catatan Basri dan Hill (2011), bank dan sektor korporasi tidak memiliki tingkat hutang yang tinggi, dan bank-bank di Indonesia hampir tidak memiliki koneksi dengan aset bermasalah dan pasar keuangan di Inggris dan Amerika Serikat. Selain itu, sektor perbankan berada dalam posisi yang jauh lebih baik daripada di tahun 1998.

AFC, bagaimanapun, dapat ditelusuri ke sistem perbankan yang lemah di Indonesia. Respons kebijakan moneter yang tidak tepat dan penanganan sektor perbankan memperburuk krisis, yang mengarah ke bank runs dan capital outflows. Selama TT, kepanikan keuangan sebagian besar karena tekanan pada defisit transaksi berjalan. Meskipun TT didorong oleh rencana Fed untuk melepas quantitative easing, defisit neraca berjalan yang tinggi membuat Fragile Five negara, termasuk Indonesia, rentan. Tanggapan pemerintah dan BI merupakan faktor penentu lainnya. Tanggapan kebijakan terhadap krisis keuangan global sangat kontras dengan penanganan AFC — BI memangkas suku bunga, dan pemerintah memperkenalkan paket stimulus fiskal.

Faktor penting lain yang membantu Indonesia tetap relatif tanpa cedera dari krisis keuangan global dan TT adalah serangkaian reformasi yang dilaksanakan sejak tahun 1998. Reformasi perbankan, terutama yang terkait dengan peraturan dan pengawasan perbankan yang berhati-hati, mengurangi kerentanan di sektor perbankan. Perubahan BI menjadi otoritas independen dan pengadopsian rezim penargetan inflasi dengan nilai tukar fleksibel sejak 2005 juga berdampak positif pada penurunan inflasi dan meningkatkan kepercayaan investor terhadap perekonomian Indonesia.

Reformasi fiskal pasca-AFC juga memperbaiki kondisi fiskal Indonesia, yang memungkinkan negara untuk mengatasi goncangan keuangan pada tahun 2008 dan 2013. Aturan fiskal yang diadopsi oleh Indonesia sejak tahun 2003 memungkinkan pihak berwenang untuk menerapkan respons kebijakan fiskal kontra-siklik selama krisis keuangan global. Aturan fiskal ini juga mengurangi rasio utang terhadap PDB pemerintah dari sekitar 90 persen pada tahun 2000 menjadi kurang dari 30 persen pada tahun 2016, meningkatkan kepercayaan investor.

Nilai tukar fleksibel juga membantu Indonesia menghadapi goncangan keuangan. Namun, perlu dicatat bahwa Indonesia tidak bisa menggunakan kurs sebagai satu-satunya peredam kejut. Trauma dari AFC menyebabkan ketakutan bahwa rupiah akan jatuh terlalu tajam; banyak yang takut pengulangan AFC. Ini bekerja sebagai self-fulfilling prophecy (ramalan yang terwujud dengan sendirinya), pada akhirnya melemahkan nilai tukar rupiah.

Pengalaman Indonesia menunjukkan bahwa kebijakan ekonomi makro tidak boleh hanya bergantung pada satu instrumen kebijakan. Sebagai contoh, suku bunga yang terlalu tinggi menciptakan risiko meningkatnya kredit macet di bank, yang, pada gilirannya, mendorong capital outflows. Kebijakan fiskal yang terlalu ketat akan mengganggu program-program kesejahteraan dan pertumbuhan ekonomi, sementara membiarkan nilai tukar melemah akan menyebabkan kepanikan dan ketakutan akan pengulangan AFC. Oleh karena itu, kombinasi kebijakan pengurangan pengeluaran dan pengeluaran, bersama dengan kebijakan makroprudensial dengan panduan pasar yang berkelanjutan, merupakan langkah yang tepat pada saat itu. Bab ini juga menekankan pentingnya kredibilitas kebijakan dan komunikasi yang baik dengan komunitas bisnis untuk mengurangi kepanikan pasar.

Bab ini menunjukkan bahwa ekonomi Indonesia saat ini jauh lebih tangguh daripada di tahun 1998. Namun, sektor keuangan Indonesia tetap rentan karena sangat bergantung pada pembiayaan Asing, khususnya pasar portofolio. Defisit neraca berjalan dapat mentoleransi hingga batas tertentu. Jika defisit transaksi berjalan terus dibiayai oleh FDI yang berorientasi ekspor, risiko arus keluar modal akan menyusut. Namun, situasinya akan lebih sulit jika defisit transaksi berjalan dibiayai oleh investasi portofolio, khususnya utang jangka pendek. Kerentanan di sektor keuangan Indonesia juga diperparah oleh kepemilikan obligasi pemerintah asing yang besar. Ketergantungan berlebih pada pembiayaan eksternal meningkatkan risiko di pasar negara berkembang, seperti Reinhart dan Rogoff (2009) berpendapat. Di masa depan, Indonesia harus berjuang untuk meningkatkan tabungan domestik dan mengembangkannya sumber pembiayaan domestik.

gandatmadi46@yahoo.com

Note: International Monetary Fund. Not for Redistribution

Leave a Reply

Your email address will not be published.