The debt-inequality cycle (Siklus utang-ketidaksetaraan) adalah fenomena ekonomi di mana konsentrasi pendapatan yang tinggi di puncak mengurangi permintaan secara keseluruhan, memaksa rumah tangga dan pemerintah berpenghasilan rendah untuk meminjam guna mempertahankan konsumsi. Hal ini menciptakan siklus jahat di mana ketidaksetaraan kekayaan memicu utang, yang pada akhirnya menyebabkan kerapuhan keuangan, krisis, dan ketidakstabilan lebih lanjut.
Oleh Atif Mian, Professor of Economics, Public Policy, and Finance at Princeton University.
March 2026
Ketidaksetaraan ekstrem memicu krisis utang global
Selama Great Depression, ketika ia melihat daya beli masyarakat biasa runtuh, Ketua Federal Reserve Marriner Eccles memperingatkan bahwa tabungan berlebihan oleh orang kaya menguras permintaan dan memperdalam kemerosotan ekonomi. “Untuk melindungi mereka dari akibat kebodohan mereka sendiri,” kata Eccles kepada Senat dalam kesaksiannya pada tahun 1933, “kita harus mengambil dari mereka sejumlah surplus yang cukup untuk memungkinkan konsumen mengonsumsi dan bisnis beroperasi dengan keuntungan.”
Ketidaksetaraan di AS saat itu sangat tinggi: 1 persen teratas menguasai sekitar 42 persen dari seluruh kekayaan. Namun, dalam satu dekade, lanskap berubah secara dramatis. Mobilisasi Perang Dunia II dan pajak progresif mengurangi ketidaksetaraan dan memulihkan keseimbangan antara pengeluaran dan produksi. Masalah mendasar yang ditekankan Eccles memudar dari ingatan publik seiring ekonomi AS memasuki periode panjang pertumbuhan yang berkelanjutan dan lebih adil.
Namun, mulai tahun 1980-an, ketidaksetaraan kembali meningkat: Bagian kekayaan 1 persen teratas naik dari sekitar 22 persen pada tahun 1980 menjadi sekitar 35 persen pada tahun 2010. Seiring dengan semakin terkonsentrasinya pendapatan di puncak, kekuatan yang diperingatkan Eccles muncul kembali—tabungan yang tinggi oleh orang kaya melemahkan daya beli secara keseluruhan. Namun, kekurangan permintaan yang diperkirakan tidak muncul segera: Pengeluaran didanai oleh meningkatnya utang swasta rumah tangga di bawah kelompok teratas. Dari pertengahan tahun 1980-an hingga awal tahun 2000-an, penumpukan utang rumah tangga yang cepat menyerap kelebihan tabungan orang kaya dan mempertahankan permintaan agregat.
Krisis keuangan global tahun 2008 mengakhiri periode panjang pengeluaran rumah tangga yang dibiayai utang. Dengan pengurangan utang pada neraca swasta, ketidakseimbangan mendasar yang diperingatkan Eccles kembali dengan dahsyat: kelebihan tabungan di kalangan atas dan permintaan yang tidak memadai di kalangan bawah. The Fed memangkas suku bunga hingga nol, tetapi kebijakan moneter tidak dapat menutup kesenjangan tersebut. Kebijakan fiskal dibiarkan menanggung beban—menerima kemerosotan yang dalam dan berkepanjangan atau menjalankan defisit primer yang besar untuk menstabilkan pendapatan dan lapangan kerja. AS memilih yang terakhir.
Dalam pandangan Keynesian, defisit membantu perekonomian pulih lebih cepat dalam masa resesi, tetapi kebutuhan akan defisit bersifat sementara. Ketika kekurangan permintaan bersifat struktural—didorong oleh tabungan yang terus-menerus tinggi dari rumah tangga berpenghasilan tinggi yang menguasai sebagian besar pendapatan total—kebutuhan akan defisit menjadi lebih berkelanjutan. Dalam sebuah makalah baru-baru ini, “A Goldilocks Theory of Fiscal Deficits,” Amir Sufi, Ludwig Straub, dan saya menunjukkan bahwa meningkatnya ketidaksetaraan dapat memaksa pemerintah untuk menjalankan defisit yang lebih besar dan berkelanjutan. Defisit harus cukup besar untuk menjaga perekonomian agar tidak mencapai batas bawah nol (ketika suku bunga nominal mencapai nol dan kebijakan moneter berhenti efektif) dan untuk mencegah resesi.
Meningkatnya surplus tabungan—kelebihan tabungan di kalangan rumah tangga berpenghasilan tinggi—memaksa perekonomian untuk semakin bergantung pada pengeluaran yang dibiayai utang untuk mempertahankan permintaan agregat. Sebelum tahun 2008, sistem keuangan melakukan hal ini dengan memperluas kredit rumah tangga, yang mendukung konsumsi bahkan ketika ketidaksetaraan meningkat. Ketika ekspansi kredit swasta tiba-tiba berakhir selama krisis keuangan, beban penciptaan kredit bergeser ke sektor publik, seperti yang ditunjukkan oleh bukti dari AS.
Grafik 1 menunjukkan bahwa total kredit (publik ditambah swasta) meningkat tajam mulai awal tahun 1980-an. Garis biru dan merah memecah total kredit menjadi kredit swasta dan publik, memisahkan periode pra-krisis (1980–2008) dan pasca-krisis (2008 dan seterusnya). Dari tahun 1980 hingga 2008, hampir seluruh peningkatan total kredit mencerminkan lonjakan pinjaman swasta; utang publik relatif stabil.
Setelah tahun 2008, polanya berbalik. Bahkan dengan suku bunga dana federal mendekati nol, sektor swasta tidak dapat—atau tidak mau—meningkatkan leverage lebih lanjut, sehingga mempertahankan permintaan membutuhkan pertumbuhan kredit dari sektor publik. Inilah logika pandangan “Goldilocks” tentang defisit fiskal: Ketika neraca swasta terbatas, pinjaman publik dapat mengimbangi kekurangan permintaan dan membantu menghindari kemerosotan yang berkepanjangan. Sesuai dengan prediksi tersebut, total kredit terhadap PDB terus meningkat setelah tahun 2008 dengan laju yang kurang lebih sama seperti sebelumnya, tetapi hampir seluruhnya karena utang publik meningkat, sementara kredit swasta secara umum tetap datar relatif terhadap PDB
Kelebihan tabungan di tengah kendala batas bawah nol memaksa pemerintah untuk meningkatkan utang dan defisit, tetapi pemerintah juga menghadapi kendala anggaran yang dinamis. Jika defisit didorong terlalu jauh, seiring waktu, suku bunga utang publik dapat meningkat, membuat jalur utang menjadi tidak berkelanjutan. Ketidaksetaraan yang tinggi dan kelebihan tabungan yang dihasilkan oleh orang kaya menghadirkan dilema Goldilocks bagi kebijakan fiskal: Defisit tidak boleh “terlalu dingin” (terlalu kecil untuk mengimbangi kekurangan permintaan) atau “terlalu panas” (terlalu besar sehingga mengganggu dinamika utang). Data menunjukkan bahwa AS beroperasi mendekati batas atas ini pada tahun 2019—mendekati defisit terbesar yang berkelanjutan dalam jangka panjang.
Defisit fiskal yang lebih besar dan terus-menerus sejak saat itu mungkin mengarahkan dinamika utang AS ke jalur yang kurang berkelanjutan. Tekanan fiskal AS tidak seperti yang pernah terlihat dalam sejarah modernnya: utang federal dan biaya bunga bersih sebagai bagian dari PDB mendekati titik tertinggi sepanjang masa. Defisit fiskal diproyeksikan sekitar 6 persen dari PDB, yang akan membuat utang terus meningkat relatif terhadap perekonomian dan mengancam keberlanjutan.
Bukti Global
Kelebihan tabungan meningkat di mana-mana. Porsi pendapatan yang diterima oleh 1 persen teratas telah meningkat di seluruh dunia. Korporasi merupakan kendaraan yang diuntungkan pajak bagi orang kaya untuk menabung, sehingga tabungan korporasi global telah meningkat secara signifikan selama beberapa dekade terakhir. Negara-negara kaya mendorong peningkatan tabungan melalui bank sentral dan dana kekayaan negara. Namun, investasi global belum mengimbangi, yang menyebabkan kelebihan tabungan yang membutuhkan kredit tidak produktif baru untuk mempertahankan permintaan konsumsi. Banyak ekonomi besar mencerminkan dilema AS: peningkatan ketergantungan pada utang untuk menghasilkan permintaan, pertama melalui utang rumah tangga swasta dan kemudian melalui utang pemerintah.
Total utang di Inggris, misalnya, mulai meningkat pesat pada tahun 1980-an, terutama didorong oleh pinjaman swasta hingga tahun 2008, dan oleh utang publik setelahnya. Jepang mengikuti jalur yang serupa tetapi dimulai lebih awal. Ledakan kredit swasta mereka berakhir pada awal tahun 1990-an, dan utang publik kemudian menyerap penyesuaian tersebut. Di zona euro, peluncuran euro pada tahun 1999 bertepatan dengan peningkatan pesat kredit swasta yang mencapai puncaknya pada krisis tahun 2008; sejak saat itu, pengurangan utang swasta telah disertai dengan pergeseran ke arah utang publik yang lebih tinggi.
China
China juga semakin bergantung pada utang untuk mendukung permintaan. Namun, tidak seperti kebanyakan ekonomi besar, China awalnya melakukannya dengan mengekspor kelebihan tabungannya ke luar negeri—mencatat surplus neraca transaksi berjalan yang besar yang meningkatkan utang bersih negara-negara lain di dunia kepada China. Kewajiban eksternal tersebut, pada gilirannya, membantu membiayai pengeluaran untuk barang-barang China.
Sepanjang sebagian besar dekade 2000-an, surplus neraca transaksi berjalan Tiongkok meningkat tajam sebagai bagian dari PDB, bahkan ketika PDB sendiri tumbuh dengan kecepatan luar biasa (Grafik 2). Menjelang krisis keuangan 2008, surplus mendekati 10 persen dari PDB—sangat tinggi untuk ekonomi besar. Ketidakseimbangan eksternal yang begitu besar kemungkinan tidak akan berkelanjutan.
Ketika negara-negara maju tidak lagi mampu mempertahankan permintaan melalui kredit swasta yang terus meningkat—terutama setelah tahun 2008—strategi China sebelumnya untuk mengekspor kelebihan tabungan ke luar negeri menghadapi keterbatasan. Ekspansi pinjaman bersih ke luar negeri yang berkelanjutan yang dapat mempertahankan surplus perdagangan yang sangat besar menjadi semakin sulit. Kedua belah pihak menyesuaikan diri dengan mengalihkan penciptaan utang ke sumber baru: negara-negara maju lebih mengandalkan defisit fiskal, dan China beralih ke ekspansi kredit domestik untuk mendukung permintaan di tengah kelebihan tabungannya sendiri.
Seiring dengan menurunnya surplus eksternal Tiongkok ke tingkat yang lebih moderat setelah tahun 2008, rasio utang domestik terhadap PDB meningkat tajam. Peningkatan ini bersifat luas—meluas melampaui pinjaman perusahaan dan pemerintah daerah hingga mencakup pertumbuhan pesat utang rumah tangga—dan merupakan salah satu peningkatan leverage domestik tercepat yang diamati di antara negara-negara ekonomi besar.
Mengapa investasi tidak meningkat?
Mengapa pasar keuangan tidak menyalurkan dana yang melimpah ke investasi produktif? Meskipun total utang terhadap PDB meningkat, investasi terhadap PDB di negara-negara ekonomi utama secara umum tetap stagnan dan bahkan kadang-kadang sedikit menurun. Apakah ini karena sistem keuangan tidak kondusif untuk pembiayaan jangka panjang dan sabar? Atau apakah kendala regulasi dan kendala sisi penawaran lainnya menghambat investasi?
Ketika kelebihan tabungan disalurkan ke dalam utang yang tidak produktif yang membiayai konsumsi daripada investasi, peminjam tidak menghasilkan pendapatan tambahan yang dapat melunasi utang baru secara agregat. Hasilnya adalah peningkatan utang terhadap PDB yang terus-menerus dan tekanan ke bawah pada suku bunga untuk menjaga agar utang tetap berkelanjutan. Dalam penelitian sebelumnya, kami menyebut dinamika ini sebagai “permintaan yang ditopang utang”: pertumbuhan yang didukung oleh pinjaman karena daya beli yang mendasarinya tidak mencukupi.
Kerapuhan Utama
Risiko utama dari mengandalkan permintaan yang didukung utang adalah bahwa hal itu pada dasarnya rapuh. Begitu peminjam swasta mencapai batasnya—seperti yang terjadi pada tahun 2008—mempertahankan permintaan membutuhkan dukungan fiskal yang lebih besar dan lebih berkelanjutan, yang merupakan alasan meningkatnya defisit dan utang publik pascakrisis. Itulah mengapa kerapuhan fiskal global saat ini bukanlah pilihan kebijakan yang terisolasi, tetapi merupakan hasil hilir dari kegagalan sistem ekonomi untuk mengubah tabungan yang melimpah menjadi investasi produktif.
Pertanyaan hari ini adalah apakah pemerintah AS dapat mengendalikan pengeluaran fiskal jika pasar menjadi gelisah. Polarisasi politik dan kebuntuan legislatif berarti kepercayaan terbatas. Namun, pelajaran yang lebih mendalam adalah bahwa ketidakseimbangan struktural—yang berakar pada kelebihan tabungan oleh orang kaya—menciptakan kondisi yang justru mengekspos perekonomian pada risiko tersebut. Mengharapkan para pembuat kebijakan untuk menjaga defisit dalam kisaran ideal yang abadi adalah tidak realistis: Ketika ketidaksetaraan menekan permintaan, mereka mungkin melakukan kesalahan dengan memberikan dukungan yang terlalu sedikit, seperti pada era Eccles; di waktu lain, mereka mungkin membiarkan defisit terlalu besar terlalu lama, seperti yang dikhawatirkan banyak orang terjadi sekarang.
Kita sering membingkai ketidaksetaraan dalam istilah moral, tetapi pelajaran makronya jauh lebih gamblang: Ketika terlalu banyak pendapatan terkumpul di puncak, permintaan melemah, defisit terus berlanjut, dan ketergantungan pada utang melemahkan kita semua. Eccles menangkap logika kolektif itu pada tahun 1933. Sarannya untuk mengambil sebagian surplus dari orang terkaya agar konsumen dapat mengonsumsi dan bisnis dapat menghasilkan keuntungan tetap relevan hingga saat ini. Seperti yang dikatakan Eccles, “Ini bukan ‘membebani orang kaya’; ini menyelamatkan orang kaya.”
terjemahan bebas oleh gandatmadi46@yahoo.com
Note: Kasus Serupa apakah terjadi di Indonesia saat ini?